Korporativne finansije Tema: TRŽIŠTE KAPITALA
1
UVOD
Sada trebamo saznati kako se kompanije dugoročno finansiraju ‚‚eksterno,,. Tačnije,
svrha je ovog poglavlja razmotriti kako se emisije obveznica i deonica prvo prodaju na tržištu
kapitala. Upoznati će mo javne emisije hartije od vrednosti plasirane kroz investiciske bankare,
privilegovane upise za deoničare kompanije, i privatni plasman preduzeća kroz institucionalne
investitore. Ovaj se prikaz nadovezuje na odeljak ,,Finansiska okolina,,. Tamo se prvi put
govorilo opširnije o finansiskim tržištima.
Već viđeno ponovo:
Tržište kapitala
, bavi se obaveznicama i deonicama. Unutar tržišta kapitala postoje
primarno i sekundarno tržište .
Primarno tržište
je tržište ,,novih emisija,,. Ovde sredstva
prikupljena prodajom novih hartija od vrednosti teku od kupaca hartija od vrednosti (sektor
štednje) izdavateljima hartija od vrednosti (sektor investicija). Na
sekundarnom tržištu
, prodaju
se i kupuju postojeće hartije od vrednosti. Transakcije tim već postojećim hartijama od vrednosti
ne donose dodatna sredstva za finansiranje kapitalnih investicija. U ovom ćemo se poglavlju
usresrediti na primarne aktivnosti unutar tržišta kapitala.
Slika 1. ilustrira tržište kapitala za korporativne hartije od vrednosti. Iz slike možemo
primetiti važne položaje koje drže određene finansiske institucije pri kretanju sredstava od
sektora štednje prema sektoru investicija, trima putevima: javnom emisijom, privilegovanim
upisom i privatnim plasmanom. Investiciski bankari, finansiski posrednici, te sekundarno tržište
ključne su institucije koje pojačavaju promet sredstava. Slika 1. može se koristiti kao ,,autokarta,,
toka rasprave u daljem tekstu.
-
Tržište kapitala – Tržište relativno dugoročnih (izvorno dospeće duže od jedne godine)
finasiskih instrumenata (npr. obveznica i deonica).
-
Primarno tržište – Tržište na kojemu se nove hartije od vrednosti kupuju i prodaju prvi
put (tržište novih izdanja).
-
Sekundarno tržište – Tržište postojećih (korišćenih) hartija od vrednosti, a ne novih
emisija.
Korporativne finansije Tema: TRŽIŠTE KAPITALA
2
Privatna prodaja
Privilegovani upis
..................................................
Javna emisija
--------------------------------
Slika 1.Tržište kapitala za korporativne hartije od vrednosti
------- Istačkana crta ukazuje na moguće postojanje ,,standbu aranžmana,,
Strelice ukazuju na smer toka novca (hartije od vrednosti teku u suprotnom smeru)
------- Ispekidana crta pokazuje da hartije od vrednosti finasiskih posrednika (na primer, štedni računi ili polise
osiguranja) teku prema sektoru štednje.
Beleška: Nema direkne povezanosti između sektora investicija i sekundarnog tržišta; dakle, predhodno izdate hartije
od vrednosti na sekundarnom tržištu ne osiguravaju nova sredstva za izvorne izdavatelje tih hartija od vrednosti.
1.
JAVNA EMISIJA
Velika kompanija obično sredsva skuplja i javno i privatno. Kod
javne emisije
, hartije od
vrednosti se prodaju stotinama, često hiljadama ulagača formalnim ugovorom koji dadziru
federalne i državne vlasti. Privatna prodaja, s druge strane, učinjena je za ograničeni broj
ulagača, ponekad samo jednoga, i s mnogo manje kontrole. Primer bi privatnog plasmana mogao
biti zajam male grupe osiguravajućih društva nekoj korporaciji. Dakle, dva se tipa emisije hartija
od vrednosti razlikuju prvenstveno po broju uključenih ulagača, i zakonskoj regulativi koja
nadzire emisije.
SEKTOR
INVESTICIJA
INVESTICISKI
BANKAR
SEKUNDARNO
TRŽIŠTE
Berze hartija od
vrednosti OTC
tržište
SEKTOR ŠTEDNJE
FINANSISKI
POSREDNICI
Komercijalne banke
Štedne insistucije
Osiguravajuća društva
Penzioni fondovi
Finansiske kompanije
Uzajamni fondovi
Korporativne finansije Tema: TRŽIŠTE KAPITALA
4
-
Sindikat potpisnika –
Privremeno udruživanje investicijskih bankara osnovana s ciljem
prodaje nove emisije hartije od vrednosti.
Konkurentska ponuda u odnosu na pregovaračku ponudu.
Tradicionalno
preuzimanje prodaje hartija od vrednosti može biti na temelju
konkurentske ponude
ili
pregovora
. Kod konkurentske ponude, kompanija-izdavač odredi datum na koji će se zapečaćene
ponude primiti, a konkurentski sindikati predaju ponude u određeno vreme i mesto. Sindikat sa
najvišom ponudom dobija emisiju hartija od vrednosti. Kod pregovaračke ponude, kompanija-
izdavač određuje neku kompaniju investicionog bankarstva, i direktno posluje sa tom
kompanijom na određivanju bitnih delova emisije. Oni zajedno razgovaraju i pregovaraju o ceni
hartije od vrednosti, te o vremenskom usklađivanju izdavanja. Zavisno od veličine emisije,
investicijski bankar može pozvati druge kompanije da se pridruže u podeli rizika i prodaje
emisije. U bilo kom slučaju, investicijski su bankari plaćeni za funkciju snositelja rizika
potpisničkom razlikom. Metodu konkurentske ponude često koriste lokalne vlasti i javna
energetska preduzeća, dok je metoda pregovaračke ponude obično korišćena kod emisije
korporacijskih deonica i obveznica.
Stvaranje tržišta.
Ponekad će potpisnik stvarati tržište za hartiju od vrednosti nakon što
je emitirana. U slučaju prve kompanijine ponude investitorima je posebno važno stvaranje
tržišta, potpisnik održava zalihe deonica, određuje kupovinu (ponuđačku) cenu i prodaju
(traženu) cenu, i speman je kupovati i prodavati po tim cenama. Osim te aktivnosti sekundarnog
tržišta koju je učinio investicijski bankar, deonice imaju veću likvidnost za investitore. Ta dodata
likvidnost pojačava šanse za uspeh izvorne ponude.
1.2.
Ponuda pod najboljim uslovima
Umesto potpisivanja emisije hartije od vrednosti, investicijski bankari mogu prodati
emisiju na osnovi
ponude pod najboljim uslovima.
Prema tom aražmanu investicijski se
bankari slažu da će prodati samo onoliko hartija od vrednosti koliko mogu po nekoj određenoj
ceni. Nisu odgovorni za neprodate hartije od vrednosti. Drugim rečima, oni ne snose rizik.
Investicijski bankari nevoljno potpisuju emisiju hartija od vrednosti malih, netehnoloških
kompanija. Za te je kompanije, jedini mogući način prodaje hartija od vrednosti javnosti
ponudom pod najboljim uslovima.
-
Ponuda pod najboljim uslovima –
Ponuda hartija od vrednosti za koju se bankari slažu
da će koristiti samo svoju najbolju volju kako bi prodali emisije bankarove hartije od
vrednosti. Investicijski se bankari ne obavezuju kupiti bilo koje neprodane hartije od
vrednosti.
Korporativne finansije Tema: TRŽIŠTE KAPITALA
5
1.3.
Emisija s polise
Osnovna je razlika javne emisije da postupak registracije kod Securities and Exc-hange
Commision (SEC) obično traje nekoliko nedelja. (Sam je postupak opisan kasnije u poglavlju).
Često prođu dva i više meseci od vremena kad kompanija odluči o finansiranju, do vremena kad
se ostvari ponuda hartije od vrednosti. Zbog tog vremenskog razmaka, kao i zbog fiksnih
troškova vezanih uz registraciju, postoji podsticaj za veliku, umesto manju, javnu ponudu.
Velike, visokokvalitetne, dobro poznate korporacije, kao i kvalifikovane srednje
kompanije mogu preskočiti deo registracijskog postupka postavljajući samo kratki registracijski
formular pod SEC Rule 415. To pravilo, koje je podstaknuto 1982.,dopušta nešto što je poznato
kao
emisija s polise
koja dopušta kompaniji da registruje određenu količinu hartija od
vrednosti, ,,stavi ih na polisu,,a zatim ih prodaje po želji u sledeće dve godine. Malo je dodatne
papirologije potrebno kad se hartije od vrednosti prodaju ,,s polise,,. Koristeći emisiju s polise
kompanija može ići na tržište s novim emisijama u nekoliko dana, a ne nedelja ili meseci. Zbog
toga, kompanija ima fleksibilnost tempirati emisije uslovima tržišta, a posebne emisije ne moraju
biti velike.
-
Emisija sa polise –
Postupak kojim kompanija može registrovati hartije od vrednosti
koje planira prodati tokom sledeće dve godine; zove se i SEC Pravilo 415. Te se hartije
od vrednosti mogu potom prodati u komadićima kad god to kompanija želi.
Troškovi izdavanja i ostale prednosti.
Kompanija sa hartijama od vrednosti ,,na polisi,,
može zahtevati da se kompanije investicijskog bankarstva takmiče za njen posao preuzimanja
prodaje hartija od vrednosti. Očito, kompanija će odabrati jeftinog ponuđača ili jednostavno
odbiti prodaju ako se ponude pokažu neprihvatljivima. Stoga velike korporacije mogu nametnuti
konkurenciju investivijskim bankarima i proizašlo nadmetanje vodi manjoj potpisničkoj razlici.
osim toga, ukupni su fiksni troškovi (pravni i administrativni) sledećih emisija javnih dugovanja
manji kad se jednom izvše emisije s polise umesto niza tradicionalnih registracija. Dakle, ne
začuđuje što su se velikre korporacije okrenule prema emisiji sa polise. Za manje poznate
korporacije, koje moraju pristupiti tradicionalnom preuzimanju prodaje hartija od vrednosti,
široka bi primena emisije s polise mogla biti nedostatak. Dok ima manje tradicionalnih
potpisnika nego pre, razlikuje se za ta preuzimanja prodaje hartije od vrednosti nisu povećavale.
U velikoj meri, investicijski su bankari absorbirali nižu profitabilnost vezanu s emisije s polise u
smanjenoj sveukupnoj profitabilnosti preuzimanja prodaje hartije od vrednosti. Nego, i skup je
„besplatnih“ saveta kompaniji manji nego pre. Kada su ukupni profiti preuzimanja prodaje
hartije od vrednosti bili veliki, investicijski su se bankari nadmetali raznim besplatnim usluguma
savetovanjima u vezi tržišnih uslova, vremenskog usklađivanja tržišta, i finansiske strategije.
Kako je unosni posao preuzimanja prodaje hartija od vrednosti trpeo, kompanije investicijskog
bankarstva srezale su besplatne usluge koje su nudile. Sve u svemu, emisija sa polise imala je
Korporativne finansije Tema: TRŽIŠTE KAPITALA
7
2.1.
Pravo preče kupovine
Pod pravom preče kupovine postojeći obični deoničari imaju pravo održavati
proporcionalno vlasništvo u korporaciji; ako korporacija izda obične deonice, deoničarima se
mora omugućiti pravo upisa novih deonica tako da mogu održati svoj interes u kompaniji.
Predpostavimo da posedujete 100 udela deonica neke kompanije koja se odluči na ponudu novih
deonica što bi povećala izdate deonice za 10 posto. Ako imate pravo pravo preče kupovine, mora
vam se pružiti mogućnost kupovine 10 dodatnih udela, tako da možete zadržati svoj
proporcionalni udeo suvlasništva u kompaniji. Razne države imaju različite zakone vezane za
pravo preče kupovine. Na primer, neke države kažu da deoničar ima pravo preče kupovine ako
ga ugovor o osnivanju korporacije ne sprečavaju, dok druge države sprečavaju postojanje prava
preče kupovine osim ako izričito nije određeno ugovorom o osnivanju korporacije.
-
Pravo preče kupovine
– Privilegija deoničara da održavaju svoje proporcionalno
vlasništvo nad kompanijom kupovinom proporcionalnog udela bilo koje nove emisije
obične deonice, ili hartija od vrednosti koja se može promeniti u običnu deonicu.
2.2.
Uslovi ponude
Kad kompanija nudi svoje deonice na prodaju priviligovanim upisom (bilo jer “mora”
pod pravom preče kupovine, bilo jer to “želi”), šalje poštom svojim deoničarima jedno pravo za
svaku običnu deonicu koju oni drže. Kod ponude običnih deonica, ta prava daju deoničarima
opciju kupovine dodatnih udela zavisno o uslovima ponude. Uslovi određuju broj prava
potrebnih za upis potrebne deonice, upisnu (kupovnu) cenu svake deonice, te datum isteka roka
ponude.
Vlasnik prava ima tri izbora: 1) iskoristiti prava i upisati dodatne deonice, 2)prodati
prava, jer su prenosiva, 3)ne činiti ništa i pustiti da prava isteknu. Razumni bi razmatrali
poslednju opciju samo ako je vrednost prava zanemarena ili ako deoničar poseduje samo
nekoliko udela. Uglavnom, razdoblje je upisa tri nedelje ili manje. Deoničar koji bi želeo kupiti
dodatni udeo, ali nema potrebni broj prava može kupiti dodatna prava na otvorenom tržištu. Ako
sada imate 85 udela u kompaniji, a broj prava potrebnih za kupovinu jedne dodatne deonice jeste
10, vaših bih vam 85 prava omogućilo da kupite samo 8 punih deonica. Ako biste hteli kupiti
devetu deonicu, mogli bi ste to učiniti kupovinom dodatnih 5 prava.
Prava se razdeljuju na sličan način kao i gotovinske dividende. Nadzorni odbor odredi
datum evidentiranja, a četiri poslovna dana pre toga je
datum isteka prava.
Ulagač koji kupi
deonice kompanije pre datuma isteka prava dobija pravo upisa dodatnih deonica. Kaže se zato da
je deonica prodana ‘’uz prava’’ pre datuma isteka prava. Na sam dan ili nakon datuma isteka
prava, kaže se da se trguje deonicom ‘’bez prava’’. To jest, deonicom se trguje bez pridruženih
prava.
-
Pravo –
Kratkoročna oipcija za kupovinu određenog broja hartija od vrednosti od
korporacije koja ih je izdala; poznato i kao
pravo upsa
.
