1
2.
DEVIZNI KURS
2.1. Pojam deviznog kursa
U savremenim uslovima problematika platnog bilansa je neizostavno povezana sa politikom
deviznog kursa. Razlog tome je njihova uzro
č
no-posledi
č
na veza, jer je stabilnost na
deviznom tržištu usko povezana sa ravnotežom u platnom bilansu. U sistemu fleksibilnih
deviznih kurseva više nije mogu
ć
e napraviti ozbiljnu distinkciju izme
đ
u politike deviznog kursa
i platnobilansne politike. Stoga možemo re
ć
i da devizni kurs pored platnog bilansa drugi bitan
element na osnovu koga se sagledava veza izme
đ
u nacionalne privrede i inostranstva.
Devizni kurs
predstavlja cenu jedne valute izraženu u jedinicama neke druge valute.
Osnovna funkcija deviznog kursa je da obezbedi pore
đ
enje cena u zemlji i inostranstvu,
odnosno da vrši prera
č
unavanje inostranih cena u nacionalnu valutu i obrnuto. Razlike u
cenama su osnovni faktor me
đ
unarodne razmene i podele rada. U tom smislu, devizni kurs
uti
č
e na me
đ
unarodnu alokaciju resursa.
Ako devizni kurs pokazuje koliko jedinica doma
ć
e valute treba izdvojiti za jedinicu strane
valute radi se o
direktnom notiranju
(tzv. evropska konvencija). Npr. 1 EUR vredi 96 RSD.
Obrnuto, ukoliko se posmatra recipro
č
an odnos – koliko strane valute treba izdvojiti za
jedinicu nacionalne valute radi se o
indirektnom notiranju.
Indirektno notiranje je
karakteristi
č
no za Veliku Britaniju (tzv. britanska konvencija). Npr. umesto 0,5 GBP (
₤
)
za 1
USD, na menja
č
kim listama u Velikoj Britaniji je istaknuto 2 USD ($) za 1 GBP (
₤
).
Od deviznog kursa treba razlikovati
devizni (valutni) paritet
koji predstavlja zvani
č
no
utvr
đ
enu vrednost nacionalnog novca izraženu u nekom šire prihva
ć
enom denominatoru kao
što je npr. zlato, specijalna prava vu
č
enja (
special drafts rights, SDR
), neka stabilna strana
valuta i dr. Uobi
č
ajno je da se devizni kurs kre
ć
e oko deviznog pariteta.
Konvertibilna
je svaka valuta koja se relativno lako može zameniti za drugu valutu ili zlato.
U vreme
č
istog zlatnog standarda kada je novac imao pokri
ć
e u zlatu, devizni kurs je bio
odre
đ
en kovni
č
kom stopom koja je pokazivala koliko je zlata sadržano u jedinici nacionalnog
novca. Devizni kurs se odre
đ
ivao pore
đ
enjem sadržaja zlata u valutama. Devizni kurs je
mogao sa se kre
ć
e samo u uskim okvirima oko deviznog pariteta u granicama izme
đ
u donje i
gornje zlatne ta
č
ke koje su predstavljale ta
č
ke uvoza i izvoza zlata. Ako bi kurs neke valute
porastao iznad gornje zlatne ta
č
ke koja ta
č
ka predstavlja troškove prenosa zlata, isplativije je
da se pla
ć
anje inostranstvu vrši izvozom zlata nego da se po tom kursu pla
ć
a ta valuta.
U savremenom dinami
č
nom okruženju, promene u odnosima valuta su veoma
č
este.
Rast
deviznog kursa
zna
č
i da je na tržištu došlo do ja
č
anja vrednosti strane valute jer nakon
promene deviznog kursa treba izdvojiti više jedinica doma
ć
e valute za jednu jedinicu strane
valute.
Prema tome da li se istovremeno primenjuje samo jedan ili više deviznih kurseva razlikuju se:
-
jedinstveni devizni kursevi i
-
višestruki (diferencijalni) devizni kursevi.
Jedinstveni devizni kurs
podrazumeva da se za sve ekonomske transakcije primenjuje
jedan jedinstveni devizni kurs. Drugim re
č
ima, to zna
č
i da je cena deviza jednaka kako za
uvoznike tako i za izvoznike, odnosno da se svi privredni subjekti nalaze u istoj poziciji.
Višestruki devizni kurs
podrazumeva istovremenu primenu više deviznih kurseva sa
razli
č
itim rasponima me
đ
u njima. Poltika diferenciranih kurseva mora biti podržana deviznom
kontrolom, a cilj je da se definisanjem razli
č
itih deviznih kurseva za razli
č
ite transakcije
podsti
č
e ostvarenje odre
đ
enih ekonomskih ciljeva. Svakako da dugoro
č
na primena višestrukih
2
deviznih kurseva ima višestruke negativne posledice koje dovode do pogrešne alokacije
resursa.
Pošto se na deviznom tržištu nalazi jako veliki broj valuta neophodno je poštovanje pravila po
kome svaka valuta ima istu vrednost na svim inostranim tržištima. Za prera
č
unavanje kursa
jedne valute u drugu tako da se ne naruši odnos me
đ
u valutama koji postoji na razli
č
itim
deviznim tržištima uvodi se
pravilo ukrštenih deviznih kurseva
.
Pravilo ukrštenih deviznih kurseva treba da obezbedi da odnos izme
đ
u dve valute bude isti na
svim deviznim tržištima. Drugim re
č
ima, kurs EUR u SAD treba da bude recipro
č
na vrednost
kursa USD u Evropi, kurs GBP u SAD je recipro
č
na vrednost kursa USD u Velikoj Britaniji. Iz
toga sledi da se odnos izme
đ
u EUR i GBP dobija na osnovu njihovog odnosa prema dolaru.
Ilustracija 13: Devizni kurs za USD, EUR i GBP
USD
EUR
GBP
SAD 1
1,25
1,6
Evrozona 0,80 1 1,28
Velika Britanija
0,625
0,78125
1
Pravilo ukrštenih deviznih kurseva treba da obezbedi da je potpuno svejedno da li se EUR
kupuje u SAD-u ili Velikoj Britaniji i da li ih pla
ć
amo u dolarima ili funtama. Posmatrajmo
ciklus. Ako 1 USD zamenimo u Evrozoni za 1 EUR, zatim dobijenu vrednost u evrima u Velikoj
Britaniji zamenimo za funte i na kraju u SAD-u funte ponovo zamenimo za dolare, na kraju
ć
emo opet dobiti 1 USD.
Da bi bilo jednostavnije, posmatrajte prvu kolonu iz gornje tabele (vrednst USD-a po
zonama):
•
za 1 USD dobija se 0,80 EUR;
•
za 0,80 EUR dobija se 0,625 GBP i
•
za 0,625 GBP se dobija 1 USD.
Do istog rezultata se dolazi množenjem sva tri devizna kursa, pri
č
emu je:
•
K EUR/USD, kurs dolara u Evrozoni;
•
K GBP/EUR, kurs evra u Velikoj Britaniji i
•
K USD/GBP, kurs funte u SAD-u.
K EUR/USD x K GBP/EUR x K USD/GBP = 1
odnosno
0.80 x 0,78125 x 1,6 = 1
Za odnose me
đ
u deviznim kursevima bitne su slede
ć
e
č
etiri relacije.
Prva relacija – kurs evra u dolarima jednak je recipro
č
noj vrednosti kursa dolara u evrima.
K USD/EUR= 1 / K EUR/USD
1,25=1 / 0,80
Druga relacija – kurs dolara u evrima jednak je kursu funte u evrima puta kurs dolara u
funtama.
K EUR/USD = K EUR/GBP x K GBP/USD
0,80 = 1,28 x 0,625
Tre
ć
a relacija - kurs dolara u evrima jednak je kursu dolara u funtama podeljeno sa kursom
evra u funtama.
4
2.2. Teorije deviznog kursa
Č
injenica je da na nivo deviznog kursa uti
č
u brojni faktori kao što su: inflacija (zemlje koje
trpe jak inflatorni pritisak po pravilu imaju izražen problem depresijacije), neravnoteža
platnog bilansa, spoljna zaduženost zemlje, nivo kamatne stope, mere ekonomske politike,
(naro
č
ito monetarne politike), struktura privrede, raspoloživost osnovnim prirodnim
resursima, politi
č
ki faktori i dr.
U teoriji je razvijeno više modela koji pokušavaju da objasne i identifikuju faktore koji uti
č
u na
formiranje i kretanje deviznog kursa. Mada ne postoji jedinstveno objašnjenje determinanti
nivoa deviznog kursa, smisao teorijskih modela je da se nivo deviznog kursa i njegove
promene posmatraju sa stanovišta uspostavljanja simultane unutrašnje i spoljašnje
ravnoteže. Radi što jednostavnijeg prikaza sve teorisjke pravce ovde
ć
emo svrstati na
slede
ć
e:
•
Teorija pariteta kupovnih snaga (
Purshasing Power Parity, PPP
),
•
Monetarna teorija determinisanja nivoa deviznog kursa,
•
Dornbuschev model premašaja (
Overshuting model
),
•
Portfolio pristup determinisanja deviznog kursa i
•
Makroekonomske varijable kao determinante nivoa deviznog kursa.
U nastavku teksta bi
ć
e analizirana teorija pariteta kupovnih snaga, dok o ostalim teorijama
više pogledajte u Miljkovi
ć
, D. (2008), Me
đ
unarodne finansije, Ekonomski fakultet, Beograd.
Pre nego što pre
đ
emo na detaljnu analizu ove teorije, bitno je razjasniti razliku izže
đ
u pojma
realni i ravnotežni devizni kurs i ukazati na potcenjenost i precenjenost deviznog kursa.
Realni devizni kurs
se dobija na osnovu odnosa opšteg nivoa cena u doma
ć
oj zemlji i
inostranstvu. Pri realnom deviznom kursu proizvodi
č
ija je cena u zemlji relativno niža mo
ć
i
ć
e
da se izvoze, a uvozi
ć
e se proizvodi
č
ija je cena relativno viša nego u inostranstvu. Ukoliko je
devizni kurs realan investicije se usmeravaju ka sektorima u kojima zemlja ima me
đ
unarodno
priznate komparativne prednosti. Zbog toga se ne uvozi roba koja može na troškovno
efikasan na
č
in da se proizvede u zemlji, niti se na doma
ć
em tržištu zadržava roba koja pod
boljim uslovima može da se plasira u inostranstvu. Zna
č
i, kretanje realnog deviznog kursa je
dobar indikator kretanja konkurentnosti zemlje.
Realni devizni kurs u normalnim okolnostima obezbe
đ
uje uravnoteženje platnog bilansa. Na
primer, u zemlji koja je visoko tehnološki razvijena, logi
č
no je da
ć
e cena televizora biti
jeftinija u pore
đ
enju sa zemljom koja svoj razvoj bazira na primarnoj poljoprivrednoj
proizvodnji. Stoga
ć
e razvijena industrijska zemlja izvoziti tehnologiju, a uvoziti primarne
poljoprivredne proizvode.
Ravnotežni devizni kurs
predstavlja kurs pri kome je postignuta ravnoteža platnog bilansa,
odnosno uspostavljena jednakost izme
đ
u ponude i tražnje za devizama. Drugim re
č
ima,
ravnotežni kurs treba da obezbedi simultanu unutrašnju i eksternu ravnotežu. Zna
č
i
ravnotežni devizni kurs održavaju
ć
i platni bilans u ravnoteži ne bi trebao da ima za posledicu
promenu u nivou deviznih rezervi i stepenu spoljne zaduženosti. Me
đ
utim, usled nedovoljne
elasti
č
nosti ponude i tražnje deviza, velike zavisnosti od uvoza, fiksnih obaveza po spoljnom
dugu i drugih faktora, ravnotežni devizni kurs
ć
e
č
esto biti iznad ili ispod nivoa koji ozna
č
ava
realni devizni kurs.
Ukoliko je devizni kurs ispod nivoa realnog deviznog kursa zna
č
i da je doma
ć
a valuta
precenjena, a strana valuta potcenjena i obrnuto. Zna
č
i potcenjenost i precenjenost
ozna
č
avaju odre
đ
eno stanje i pokazuju koliko je devizni kurs iznad ili ispod realnog deviznog
kursa.
Precenjenost doma
ć
e valute
zna
č
i da je kupovna mo
ć
u inostranstvu ve
ć
a nego u zemlji.
Kada se za doma
ć
i novac kupi strana valuta koja je niža od realne (devizni kurs je niži od
realnog) tada je viša kupovna mo
ć
u inostranstvu nego u zemlji. Cene strane robe
5
prera
č
unate u doma
ć
u valutu po takvom kursu postaju niže, tako da postoji interes da se
roba uvozi.
Č
ak i oni strani proizvodi koji bi pri realnom deviznom kursu bili skuplji od
doma
ć
ih uz niži devizni kurs postaju konkurentni na doma
ć
em tržištu. Precenjenost doma
ć
e
valute zna
č
i da izvoznici za ste
č
ene devize dobijaju manje doma
ć
eg novca nego pri realnom
deviznom kursu. Neki proizvodi koji bi se ina
č
e mogli izvoziti uz realan devizni kurs, postaju
nekonkurentni na stranom tržištu što ima za posledicu pad izvoza.
Niska cena deviza
č
ini zaduživanje u devizama jeftinim s jedne strane, a i devize za pla
ć
anje
anuiteta se pribavljaju po nižoj ceni od realne. Druga zamka precenjene doma
ć
e valute je što
šalje pogrešne signale o oblastima gde treba investirati. Proizvodnja oslonjena na uvozne
sirovine postaje rentabilnija nego što stvarno jeste. Usled toga dolazi do iskrivljene privredne
strukture i rasta deficita platnog bilansa.
Potcenjenost doma
ć
e valute
je situacija kada je devizni kurs iznad realnog. Pri
potcenjenom kursu kupovna mo
ć
u zemlji je ve
ć
a nego u inostranstvu. Zbog visoke cene
deviza uvoz poskupljuje i stoga dolazi do preusmeravanja tražnje sa uvoznih na doma
ć
e
proizvode. Izvoznici za devize po osnovu realizovanog izvoza dobijaju više doma
ć
eg novca pa
zbog toga raste broj izvoznih proizvoda i pove
ć
ava se konkurentnost na stranim tržištima.
Takva kretanja za posledicu imaju poboljšanje platnog bilansa. Me
đ
utim, i potcenjenost
nacionalne valute ima negativne efekte jer šalje pogrešne signale investitorima. Usled
nerealnog poskupljena uvoza dolazi do neracionalnih investicija u sektore koji ina
č
e mogu biti
rentabilni samo u uslovima nerealno visokog deviznog kursa.
Neopravdano visoke cene uvoznih proizvoda i njihova supstitucija doma
ć
im proizvodima
podsti
č
e inflatorni pritisak. Inflacija nije posledica samo poskupljenja uvoza nego i
č
injenica
da visoka cena deviza dovodi do rasta doma
ć
e tražnje, a ponuda se smanjuje zbog pada
uvoza i rasta izvoza.
Teorija pariteta kupovnih snaga
je razvijena 1920-tih godina od strane švedskog
ekonomiste Gustava Cassela. Teorija pariteta kupovnih snaga promene
deviznog kursa
objašnjava preko razlike u opštem nivou cena. Prema teoriji pariteta kupovnih snaga devizni
kurs se formira na nivou koji je jednak meri u kojoj opšti nivo doma
ć
ih cena nadmašuje opšti
nivo inostranih cena. Drugim re
č
ima, devizni kurs bi trebalo da (bez obzira na razli
č
ite cene
proizvoda me
đ
u zemljama) obezbedi istu kupovnu mo
ć
novca u bilo kojoj zemlji.
Opšti nivo cena
obuhvata pojedina
č
ne cene proizvoda i usluga koji predstavljaju
reprezentativnu grupu proizvoda i usluga u jednoj zemlji. Paritet kupovnih snaga zna
č
i da za
odre
đ
enu koli
č
inu doma
ć
e valute možemo da kupimo identi
č
nu korpu proizvoda na doma
ć
em
i stranom tržištu.
Da bi se ova teorija razumela neophodno je razjasniti
zakon jednake cene.
Zakon jednake
cene zna
č
i da se na konkurentskim tržištima, ako isklju
č
imo uticaj transportnih troškova,
zvani
č
nih barijera na trgovinu (carine) i tokove kapitala me
đ
u zemljama, identi
č
ni proizvodi u
razli
č
itim zemljama moraju imati identi
č
nu cenu kada se ona izrazi u istoj valuti.
Ovde je bitno napraviti distinkciju izme
đ
u zakona jednake cene i teorija pariteta kupovnih
snaga. Zakon jednake cene se odnosi na odnos cena pojedina
č
nih proizvoda, dok teorija
pariteta kupovnih snaga upore
đ
uje opšte nivoe cena izme
đ
u zemalja.
Zakon jednake cene
Ukoliko imamo identi
č
an proizvod u doma
ć
oj i stranoj zemlji, uz prihvatanje gore navedenih
pretpostavki, cena proizvoda u doma
ć
oj zemlji izražena u valuti te zemlje mora biti jednaka
ceni tog proizvoda u stranoj zemlji u valuti te zemlje. Na primer, pretpostavimo da se u
Velikoj Britaniji i SAD-u proizvode potpuno identi
č
ne pamu
č
ne majice tako da cena majice
proizvedene u Velikoj Britaniji u funtama po teku
ć
em deviznom kursu mora biti ista sa
7
Svi pomenuti nedostaci mogu dovesti do zna
č
ajnog odstupanja pariteta kupovne snage od
zvani
č
nog deviznog kursa. Usled ukazanih ograni
č
enja apsolutne teorije pariteta kupovnih
snaga, u praksi se mnogo
č
eš
ć
e koristi
relativna teorija pariteta kupovnih snaga
.
Relativna teorija pariteta kupovnih snaga ne poredi opšti nivo cena me
đ
u zemljama, ve
ć
isklju
č
ivo promene cena koje su izražene u stopama inflacije (rast opšteg nivoa cena). Drugim
re
č
ima, devizni kurs se menja u skladu sa relativnom promenom cena.
Primera radi pretpostavimo neki reprezentativni proizvod
č
ija cena u obe zemlje raste samo
za onoliko koliko je zabeležena inflacija u tim zemljama. Ukoliko se držimo kursa:
2a = 1b
,
cena proizvoda u zemlji A je 10a, a u zemlji B je 5b. Na tržištu postoji ravnoteža sve do
trenutka kada u zemlji A ne do
đ
e do inflacije od 50%, a u zemlji B bude zabeležena inflacija
od 10%. Usled inflacije ravnoteža je narušena, ali
ć
e ona biti ponovo uspostavljena nakon što
do
đ
e do korekcije kursa. Postupak uspostavljanja ravnoteže bi
ć
e prikazan u nekoliko narednih
koraka.
Prvo, usled rasta cena od 50% u zemlji A, cena proizvoda je 15a (ranije je bila 10a), a u
zemlji B zbog inflacije od 10% cena iznosi 5,5b (ranije je bila 5b). Pri nepromenjenom kursu,
proizvodnja u zemlji A je nekonkurentna jer je cena viša (15a:2=7,5b što je više od 5,5b u
zemlji B). S druge strane, proizvodnja u zemlji B je konkurentna i mogla bi se izvoziti na
tržište zemlje A. Ovde se ne uzimaju u obzir transportni troškovi, carine i druga
spoljnotrgovinska ograni
č
enja.
Drugo,
č
injenica je da bi zemlja A usled toga što je nekonkurentna u proizvodnji trebala taj
proizvod da uvozi. Me
đ
utim, takvo stanje je neodrživo na dugi rok jer bi zemlja A usled rasta
uvoza i pada izvoza zapala u platnobilansnu neranotežu. U takvim uslovima je neminovna
devalvacija nacionalne valute zemlje A.
Tre
ć
e, postavlja se pitanje kolika bi trebala da bude devalvacija. Prema realativnoj teoriji
pariteta kupovnih snaga valuta
a
bi trebala da devalvira za odnos inflacije. Drugim re
č
ima, u
zemlji A indeks cena je 150, a u zemlji B indeks cena je 110. Odnos indeksa je 1,364
(150/110). Iz toga sledi da bi za taj iznos trebalo korigovati kurs valute
a
. Zna
č
i, korigovani
kurs bi iznosio 2,73a = 1b jer je 2 x 1,364 = 2,73.
Č
etvrto, nakon izvršene korekcije deviznog kursa (devalvacija valute
a
u iznosu promene
indeksa cena, odnosno inflacije) cena reprezentativnog proizvoda je ista u obe zemlje. U
zemlji A je 15a = 5,5b (15:2,73), a u zemlji B 5,5b =15a (5,5x2,73). Nakon devalvacije u
visini promene inflacije ponovo je uspostavljena ravnoteža.
Iz ovog ciklusa se vidi da se novi devizni kurs E1 odre
đ
uje tako što se njegova vrednost u
baznom periodu Eo pomnoži sa koli
č
nikom promene (indeksa) cena Pa (u zemlji A) i Pb (u
zemlji B), odnosno:
E1 = Eo*Pa/Pb.
Ovo je ujedno suština relativne teorije pariteta kupovnih snaga. Pa ipak i ona ima odre
đ
enih
slabosti i ograni
č
enja koja bi se ukratko mogla svesti na slede
ć
e:
•
prvo, relativna teorija pariteta kupovnih snaga ne uzima u obzir transportne troškove
koji mogu bitno uticati na spoljnotrgovinsku razmenu;
•
drugo, carine i drugi oblici spoljnotrgovinskih ograni
č
enja isto tako nisu uzeti u obzir;
•
tre
ć
e, problem obuhvata proizvoda koji mogu biti predmet me
đ
unarodne razmene je
dosta kompleksan budu
ć
i da predstavlja široku kategoriju u koju ulaze industrijski,
poljoprivredni proizvodi, sirovine i repromaterijali. Po pravilu usluge sa izuzetkom
finansijskih usluga, osiguranja i me
đ
unarodnog transporta ne ulaze u ovaj obuhvat.
Me
đ
utim, u razvijenim zemljama njihov procenat može biti i do 60% GDP-a;
