UVOD
Finansijski sistem je sastavni deo privrednog sistema svake tržišne ekonomije koji
svojim elementima omogućava nesmetan tok finansijskih sredstava od subjekata koji
imaju višak novčanih sredstava (štediša) ka subjektima koji imaju manjak sredstva
(investitorima). U direktnom finansiranju investicione jedinice pozajmljuju novčana
sredstva direktno od štednih jedinica tako što im na finansijskom tržištu prodaju
hartije od vrednosti. U indirektnom finansiranju finansijski posrednici se nalaze
između kreditora i dužnika.
U domaćoj praksi uglavnom je zastupljeno indirektno finansiranje posredstvom
banaka, pošto je finansijsko tržište nedovoljno razvijeno. Nerazvijeno domaće tržište
je posledica nedostatka adekvatne zakonske regulative, nedovoljnog nivoa
obaveštenosti o značaju hartija od vrednosti, nedostatka znanja iz ove oblasti, česti
ratovi, politička i ekonomska nestabilnost, izolacija itd. Trenutna Svetska kriza
negativno utiče na poverenje ulagača, a time i na razvoj tržišta. Važnu ulogu u razvoju
tržišta, u ovakvom okruženju, bi trebale da imaju niskorizične hartije, kao što su
2
donosioca, denominaciju (nominalnu vrednost), naziv garanta (ukoliko su
garantovane), visinu kamatne stope, procenat učešća u dobiti (ukoliko je to
predviđeno), mesto i datum emisije, oznaku serije i kontrolni broj, faksimil potpisa i
pečat, oznaku rokova plaćanja kamate i glavnice. Kamatni kupon obveznice sadrži:
oznaku serije i broj kupona, visinu ka-mate, datum dospeća, mesto, način plaćanja
kamate i faksimil potpisa i pečata.
U formalnom smislu obveznica sadrzi tri bitna elementa
1
:
fiksiran datum kada se pozajmljena suma mora vratiti – rok dospeća
nominalnu ili kuponsku kamatnu stopu
nominalni iznos duga ili glavnicu
Rok dospeća
obveznice označava broj godišnjih perioda na kraju kojih emitent obve-
znice treba da izvrši obećanu isplatu glavnice i kamate. Instrumenti imaju različite
rokove dospeća. To zavisi od odluke emitenta. Rok dospeća uslovljava novčani tok
instrumenta, njen prinos do dospeća i cenu instrumenta. Što je period dospeća duži,
mogućnost promene cene obveznice je veća. Rokovi isplate glavnice i kamate poznati
su u vreme kupovine obveznice. Nominalni iznos pozajmljene sume naziva se
glavnica
.
Kamata koju dužnik plaća imaocu obveznice na pozajmljeni iznos za vreme životnog
veka instrumenta naziva se kuponom, a kamatna stopa u periodu dospeća instrumenta
kupo-nska stopa ili nominalna kamatna stopa
. Kuponska stopa je ugovorena
kamatna stopa koja se primenjuje na nominalnu vrednost obveznice, ona je obično
fiksna i ne fluktuira sa prome-nom tržišne kamatne stope. Stvarni troškovi kamate na
iznos duga zavise od tržišne cene obveznice koja je uslovljena efektivnom kamatnom
stopom na tržištu kapitala. Ako je efektivna kamatna stopa veća od nominalne,
emitovana obveznica će se prodavati uz diskont, odnosno po ceni nižoj od nominalne
cene. Kada je efektivna kamatna stopa niža od nomina-lne, emitovane obveznice će se
prodavati uz premiju, odnosno po ceni većoj od nominalne cene. Što znači da cena
obveznice za ulagače zavisi od prinosa do dana dospeća, koji bi on mogao da ostvari
1
Dejan B. Šoškić, Boško R. Živković, (2006),
Finansijska tržišta i institucije
, Centar za izdavačku
delatnost Ekonomskog fakulteta u Beogradu, Beograd, str. 236.
4
na drugim obveznicama uporedivog rizika koje se istovremeno nude na tržištu
2
.
Kamata na dugoročne instrumente se isplaćuje najmanje jedanput godišnje.
Uobičajeno je, na skoro svim finansijskim tržištima, da se kupon isplaćuje dva puta
godišnje. Pored kuponskih instrumenata postoje i instrumenti sa nultim kuponom kod
kojih se glavnica i kamata isplaćuju na dan dospeća. Ovi instrumenti su poznati pod
nazivom
diskontni
instrumenti
, jer ih investitor kupuje po ceni manjoj od nominalne
cene, a u roku dospeća isplaćuje se iznos nominalne cene.
Kao hartija od vrednosti s fiksnim dohotkom, obveznice su privlačne za štediše, jer
nude kamatu višu od bankarske kamate, kao i vraćanje glavnice po dospeću. Vlasnici
obveznica dobijaju kamate, nezavisno od poslovanja emitenta. Kupac može zadržati
obveznicu do dospeća ili je može prodati u nekom prethodnom periodu (pre dospeća)
nekom drugom licu. Kod bankarskih kredita postoji trajna veza između zajmodavca
(banke) i zajmoprimca. U slučaju obveznice, njen vlasnik ne mora je čuvati do
dospeća, odnosno prodajom svoje obve-znice on raskida odnos sa emitentom.
Sličnost obveznica i akcija, dva najznačajnija instrumenta tržišta kapitala, je u tome
što se obe hartije izdaju u cilju prikupljanja slobodnih novčanih sredstava za potrebe
izdavaoca. Zajednička osobina im je da predstavljaju mogućnost investitorima za
ulaganje viška kapi-tala. Razlike između ovih hartija su znatne. Obveznice se
razlikuju od akcija po tome što su vlasnici obveznica kreditori emitenta, a ne njegovi
vlasnici. Obveznice dospevaju posle odre-đenog vremena i tada ih emitent mora
otkupiti od njihovog imaoca po njihovoj nominalnoj vrednosti. Akcije nemaju rok
dospeća i mogu ostati neisplaćene sve dok postoji preduzeće emitent. Vlasnik akcije
može da proda po njihovoj tržišnoj ceni u onom trenutku za koji se on sam odluči i
tako da dođe do potrerbne gotovine. Imalac obveznice nema upravljačko pravo i
njegov prinos je fiksan. Prinosi akcionara su varijabilni i imaju upravljačko pravo.
Imalac obveznice koja je obezbeđena garancijom ne snosi nikakav rizik u pogledu
svojih prinosa, a ako je neobezbeđena obveznica u pitanju onda snosi rizik
insolventnosti i stečaja izdavaoca obveznice. Akcionar snosi rizik za poslovanje
izdavaoca akcije do iznosa svog uloga. Ukoli-ko dođe do likvidacije ili bankrotstva
akcionarskog društva tada vlasnici obveznica imaju prioritet u odnosu na vlasnike
akcija u naplati svojih potraživanja iz likvidacione, odnosno stečajne mase.
2
Milena Jakšić, (2005),
Komparativna analiza razvijenih tržišta kapitala
, Ekonomski fakultet
Kragujevac, Univerzitet u Kragujevcu, Kragujevac, str. 11.
5
Druga važna karakteristika obveznica je
kreditni rizik
, odnosno mogućnost da
emitent obveznice ne plati deo kamate ili glavnicu duga. Kada kupci obaveznica
procene da je verovatnoća za neizvršavanje obaveza velika, oni očekuju više kamatne
stope kao kompenza-ciju za prihvatanje ovakvog rizika. Pošto država obično izvršava
svoje obaveze, državne obveznice nose mali kreditni rizik i zato se na njih plaća niža
kamata. Suprotno tome, poslovanje nekih preduzeća je nesigurno i na njihove
obveznice se plaćaju visoke kamate kao kompenzacija za rizik pozajmljivanja
ovakvim preduzećima.U razvijenim privredama mnoge agencije procenjuju kreditni
rizik različitih obveznica i na osnovu tih procena investitori donose odluku o kupovini
obveznica.
Treća karakteristika je
poreski tretman
obveznice, odnosno način na koji poreski
propisi tretiraju zarađenu kamatu. Kamata na većinu obveznica jeste oporezivi prihod,
tako da vlasnik obveznice treba da plati porez na ostvarenu kamatu. Neke obveznice,
naručito državne, mogu biti oslobođene obaveze plaćanja poreza na kamate. To je još
jedan razlog zašto državne obveznice nose niže kamatne stope nego korporativne
obveznice.
PRINOS OBVEZNICE
Svako ko reši da svoj kapital uloži u obveznice, analizira njihov prinos i rizik u vezi
sa njima. Cilj svakog investitora jeste da maksimizira prinos. Prinos je motivaciona
sila u procesu ulaganja, on je nagrada za preduzeto investiranje.
Važno je napraviti razliku između ostvarenog i očekivanog prinosa. Ostvareni prinos
je prinos koji jeste ili je mogao biti ostvaren. Ima značajnu ulogu u proceni budućih
prinosa. Očekivani prinos je procenjeni prinos od neke investicije, koji će kako
investitori očekuju, ostvariti u nekom budućem periodu. Pošto je prinos očekivan,
podložan je neizvesnosti, i može se, ali ne mora, realizovati. Ako se ne realizuje
ostvareni prinos će biti različit od očekivanog prinosa.
Prinos od obveznice sastoji se iz dva elementa: prihod u vidu kamate i kapitalne
dobiti. Kamata je osnovni element prinosa. Predstavlja periodični priliv novca od
ulaganja. Kapita-lna dobit, ili kapitalni gubitak, odnosi se na povećanje, ili smanjenje,
7
