- 4 -

Teorijske osnove monetarnih agregata

1.1.

Definicija monetarnih agregata

Monetarni agregati su monetarni indikatori koji služe za određivanje kvaliteta i funkcija

novca u privredi, ali i za vođenje monetarne politike i politike likvidnosti privrede i drugih sektora.

Motivi držanja novca, a time i njihove funkcije u privredi mogu biti:

Transakcioni, kada se novac koristi za obavljanje transakcija, odnosno

plaćanja roba i usluge,

Spekulativni, kada se novac drži u cilju spekulacije na finansijskom tržištu

(očekivani pad ili rast kamata, odnosno cena hartija od vrednosti),

Predostrožnost u držanju novca, kada se novac drži kao određena rezerva

zaslučajeve

vanrednih

okolnosti

(što

zavisi

uslova

privređivanja,

raspoloživostikratkoročnih izvora finansiranja, osnovne orijentacije u monetarnoj politici i
dr).

Monetarna analiza i ekonomska politika najčešće koriste agregat novčana masa (ml). Pored

novčane mase često se koristi i agregat monetarna baza ili primarni novac (Mo) Ovaj agregat se još
naziva i novac centralne banke. U ovaj monetarni agregat ulazu sledeća sredstava:

PRIMARNI NOVAC:
1. Dinarski primarni novac (Mo)
- Gotov novac u opticaju
- Žiro računi banaka
- Blagajna
- Depozitni novac Federacije
- Obavezna rezerva banaka
- Rezervni fondovi
2. Devizne obaveze prema bankama
3. Blagajnički zapisi Narodne banke

Monetarni agregat novčana masa (M1) najbolje odgovara definiciji novca kao

transakciomog (likvidnog) sredstava, te se koristi kao indikator ponude novca. U novčanu masu
ulaze sledeća sredstva:

NOVČANA MASA (M1):
1.Gotov novac u opticaju
2.Depozitni novac
-sredstva na tekućim i žiro računima,
-izdvojena i osigurana sredstva za investicije,
-sredstva za zajedničku potrošnju.
-sredstva za stambenu izgradnju,
-ostala novčana sredstva.

Pored novčane mase često se koristi i agregat M2-LIKVIDNA SREDSTVA. Struktura

agregata M2 je sledeća:

- 5 -

LIKVIDNA SREDSTVA (M2)
1.Novčana masa (M1)
2.Kvazi novac (štedni i drugi slični depoziti)
-ulozi na štednju po viđenju,
-oročeni depoziti do jedne godine,
-oročeni depoziti za stambenu izgradnju.
3.Kratkoročne hartije od vrednosti
4.Kratkoročni depoziti domaćih komitenata u devizama
-depoziti po viđenju u devizama,
-oročeni depoziti u devizama (kratkoročni).

Širi agregat u odnosu na M2je agregat UKUPNA LIKVIDNA SREDSTVA (M3). Pored M2

ovde ulaze sledeća sredstva:

1.M2
2.Sredstva rezervi
3.Sredstva za doznake u inostranstvu
4.Sredstva za pokriće akreditiva
5.Ostali ograničeni depoziti
6.Sredstva za kupovinu deviza
7.Udružena sredstva.

MONETARNI VOLUMEN - UKUPNI DEPOZITI (M4) kao znatno širi monetarni agregat

prema metodologiji Narodne banke pored agregata M3 obuhvata takođe još i dugoročne dinarskei
devizne  depozite  i  druga  sredstva  oročena  preko  godinu  dana,  dugoročne  obaveze  banaka  prema
domaćim  komitentima  u  devizama,  dugoročna  udružena  sredstva  oročene  depozite,  dugoročne
obaveze  po  hartijama  od  vrednosti  i  dugoročne  obaveze  banaka  po  oročenim  sredstima  za
stambeno-komunalnu izgradnju.

U nekim razvijenim privredama tržišnog tipa koristi se i agregat MONETARNI

POTENCIJAL (M5), koji pored M4obuhvata i instrumente težišta novca u posedu privatnog sektora
(bankarske menice, blagajnički zapisi, depoziti lokalnih organa vlasti), certifikate o poreskim
depozitima i nacionalne instrumente štednje (isključujući certifikate, SAVE i ostale dugoročne
depozite).

Osnovni monetarni agregati u monetarnoj analizi i politici mogu se dati i u sledećem obliku:

OSNOVNI MONETARNI AGREGATI
Očito je da su novčana masa i dinarski plasmani banaka osnovni agregati preko kojih se

najbolje ocenjuje osnovna orijentacija monetarne politike i njena prilagođenost realnim kretanjima
u privredi.

Prema novoj metodologiji u novčanu masu ulaze sledeće kategorije novčanih sredstava:

a)Gotov novac u opticaju (papirni i kovani novac van banaka i pošta), odnosno G;
b)Depoziti po viđenju (D);

M1= G + D

U depozite po viđenju spadaju: novčana sredstva na žiro i tekućim računima, izdvojena

sredstva za investije, sredstva za zajedničku potrošnju, sredstva za stambenu izgradnju i ostala
likvidna sredstva.

- 7 -

Oblik nelikvidnih depozita danas igra izvesnu ulogu „blaga” - iz njih stalno otiču i u njih se

stalno ulivaju određeni delovi novčane mase, tako da stvarno služe kao rezervoari priticanje i
oticanja delova novčane mase u promet i iz prometa.

Novčana masa treba da predstavlja skup dovoljno aktivnih novčanih sredstava preko kojih

će promena novčane mase u dovoljnom stepenu pokazivati promene u visini ukupne kupovne snage
na tržištu.

„Krajnji cilj” jeste u tome da se pronađe ona koncepcija novčane mase koja relativno

najadekvatnije (u svakom slučaju adekvatnije nego monetarni volumen koji u sebi sadrži i potpuno
neaktivna novčana sredstva) može da održava ukupnu kupovnu snagu zajedno sa svim
implikacijama koje ukupna kupovna snaga ima na kretanje reprodukcije, cena i spoljne trgovine.

Novčana masa kao najvažniji monetarni agregat, zbog navedenih razloga, praćena je i

analizirana  od  strane  bankarskog  sistema  kao  celine,  posebno  od  strane  Narodne  banke  Srbije,
budući da je jedna od njenih osnovnih funkcija - da osigura „optimalnu količinu novčanih sredstava
u privredi”.U našoj monetarnoj teoriji sve se više postavlja zahtev da se u novčanu masu uključe i
drugi  oblici  novca,  stvoreni  u  procesu  reprodukcije  privrede  (menica,  ček,  drugi  vrednosni  papiri
kojima se vrše tekuća plaćanja), odnosno da se novčana masa ne veže samo za novac koji stvaraju
banke.  „Državna  teorija  novca”,  koja  inače  danas  dominira,  ne  priznaje  druge  oblike  novca  osim
onih koji stvaraju banke. Da bi novčana masa mogla biti agregat za ocenu adekvatnosti monetarne
politike,  kao  i  njen  instrument,  mora  uključivati  i  druge  oblike  sredstava  plaćanja  emitovana  u
privrednim  procesima.  Ovde  se,  pre  svega,  misli  na  menice  i  čekove,  kojima  se  stvara  dodatna
kupovna  snaga  na  tržištu  pa  i  drugi  oblici  komercijalnog  novca,  koji  cirkulišu  i  služe  za  plaćanje
između  privrednih subjekata.Time  je  supstituisan  „stvarni”,  bankarski  novac,  uz  ubrzanje  procesa
plaćanja, ali bez upotrebe depozitnog novca banaka. Prema drugim shvatanjima, trebalo bi na neki
način u novčanu masu uključiti i međusobna dugovanja i potraživanja u privredi, kao i druge oblike
novca koje stvara sama privreda i koji se danas nalaze izvan monetarnih agregata centralne banke,
mada se njima vrši realizacija velikog dela društvenog proizvoda. Moderni novčani sistemi stvaraju
sve novije oblike novčanih supstituta koji zamenjuju bankarski novac u funkciji prometa i plaćanja,
kao i u popunjavanju prometnih kanala i formiranju likvidnosti pojedinih subjekata i reprodukcije u
celini. Njih sve više treba uključivati u agregat novčane mase, posebno u našem kreditnom sistemu
i sistemu finansiranja reprodukcije.

Novčana masa, izolovano posmatrana, izvan drugih bogatih novčanih oblika nedovoljno je

pouzdan agregat za tzv. „optimalnu” količinu novca.

1.2.

Teorijski koncepti novčane mase

Na području ekonomske teorije postoje različite definicije novčane mase. Moguće je

razlikovati četiri široka gledišta o tome šta se podrazumeva pod novčanom masom.

Po najstarijoj koncepciji novčane mase, tj. po tradicionalnom konceptu novca u analizi

novca težište treba staviti na funkcije novca kao prometnog i platežnog sredstva, što podrazumeva
definisanje novčane mase kao zbira gotovog novca u opticaju i depozita po viđenju kod poslovnih

Komazec S., (1977.),Teorija optimalne novčane mase i monetarna politika, Beograd, Jugoslovensko bankarstvo,str.

Komazec S., Ristić Ž., (2011.), Monetarne i javne finansije, Beograd, Etnostil, str. 139

Johnson G. H., (1967.) Monetary Theory and Policy, Pittsburgh (USA), American Economic Rewiew, p. 335-384

- 8 -

banaka (GN+DV). Ovo gledište je danas prihvaćeno od velikog broja teoretičara i praktičnih
ekonomista, tako da predstavlja zvaničnu definiciju novčane mase u većini zemalja.

Istorijski najstarija definicija novčane mase obuhvatala je samo zlatni novac. Kasniji razvoj

doveo  je  do  rasta  upotreba  novčanica  i  papirnog  novca  i  njihovo  uključivanje  u  okvir  novčane
mase. Dalji privredni razvoj i jača diferencijacija finansijske strukture donose porast obima i uloge
depozitnog  novca,  a  time  i  njegovog  uključivanja  u  novčanu  masu.  Mada  je  definicija  novčane
mase kao instrumenta plaćanja teorijski potpuno jasna, njena konkretna primena može da izazove
određene  nejasnoće  i  dvoumljenja.  Na  primer,  nedoumice  mogu  da  se  pojave  u  pogledu
obuhvatanja sredstva u kanalima platnog prometa, tj. novca koji je skinut sa računa platioca, ali koji
još nije odobren računu korisnika. Drugi primer predstavljaju sredstva na tzv. zbirnim računima na
kojima  se  privremeno  knjiže  prispela  primanja  nekog  korisnika  budžetskih  sredstava,  a  zatim  se
raspodeljuju prema određenim pravilima na određene namene.

Tradicionalni koncept novčane mase označava se kao uža definicija novčane mase. Dok

pristalice  ovog  koncepta  ističu  funkciju  novca  kao  prometnog  i  platežnog  sredstva,  pristalice
reformulisane kvantitativne teorije novca smatraju da je za razumevanje uloge novca u privrednim
kretanjima  neophodno  isticanje  njegove  upotrebe  kao  jednog  likvidnosnog  oblika  imovine.  Zbog
toga  Milton  Fridman  prihvata  điru  definiciju  novčane  mase,  koja  obuhvata  i  likvidne  finansijske
oblike  koji  služe  kao  privremeni  pojavni  oblik  kupovne  snage.  Inače,  svi  finansijski  oblici  koji
služe  kao  privremeni  pojavni  oblici  kjoi  se  mogu  koristiti  kao  „privremeno  boravište  kupovne
snage“  nisu  podjednako  likvidni.  Uvažavajući  ovaj  problem  Fridman  je  sugerisao  da  bi  samo  sa
oročenim  depozitima,  odnosno  štednim  depozitima  kod  poslovnih  banaka  trebalo  proširiti
tradicionalnu  definiciju  novčane  mase.  Stoga.  Po  njemu  novčana  masa  obuhvata,  pored  gotovog
novca  u  opticaju  i  sve  depozite  kod  poslovnih  banaka-depozite  po  viđenju  i  oročene  depozite
(GN+DV+OD).

Manjkavost ovog koncepta je u tome što likvidna aktiva koja služi kao

„privremeni pojavni oblik kupovne snage“ ne mora istovremeno da služi i kao sredstvo razmene.

Garli i Šou (Guarley i Shaw) dalje proširuju Fridmanovu koncepciju. Naime, ovi autori

smatraju  da  sredstva  u  pasivi  određenih  nebankarskih  institucija  (posebno  štednih  i  kreditnih
udruženja  i  osiguravajućih  organizacija)  predstavljaju  tako  bliske  supstitute  za  odgovarajuća
sredstva  u  pasivi  poslovnih  banaka  da  to  opravdava  njihovo  uključivanje  u  okvir  novčane  mase.
Njihova  definicija  novčane  mase  obuhvata  gotov  novac,  depozite  po  viđenju,  oročene  depozite  i
likvidne  finansijske  oblike  koji  predstavljaju  potraživanja  prema  pomenutim  nebankarskikm
finansijskim institucijama (GN+DV+OD+SPNFI). Svakom od navedenih finansijskih instrumenata
u  okviru  novčane  mase  moguće  je  dodeliti  odgovarajući  ponder  (od  0  do  1)  na  osnovu  stepena
njihove zamenljivosti za novac kao zbir instrumenata plaćanja. Iz ovog koncepta izvlačimo tezu o
relativnoj  nemoći  novca  kao  autonomnog  faktora  koji  može  da  ima  dejstvo  na  realni  segment
ekonomije.

Koncept novčane mase prezentovan u Redklifovom izveštaju o likvidnosti privrede

uključuje  u  novčanu  masu  gotov  novac,  depozite  po  viđenju,  oročene  depozite,  depozite
nebankarskih  finansijskih  institucija  i  kreditne  linije,  odnosno  „nemerljive“  likvidne  finansijske
oblike.  Naime,  u  razvijenim  privredama  velike  korporacije  imaju  ustanovljene  krediten  linije  kod
svojih  banaka,  što  im  omogućava  da  pozajmljuju  novčana  sredstva  automatski  kada  im  se  javi
potreba  za  novcem.  Stoga  Redklifov  komitet  u  koncept  novčane  mase  uključuje  i  kreditne  linije.

Đurović-Todorović J., (2010.), Monetarna ekonomija, Niš, Ekonomski fakultet Niš, str. 112.

Friedman M., (1964.), Post-War Trends in Monetary Theory and Policy, USA, National Banking Review, p. 1-9.

Guarley J., Shaw E., (1956.), Financial Intermediaries and the Savings-Investment Process, USA, Journal of Finance,

p.257-266

ponderisanog  monetarnog  agregata  dao  je  početkom  80
posmatra  skalu  finansijskih  oblika  počev  od  gotovog  novca  do  instrumenata  štednje.  Oblici
finansijske  aktive  koji  se  nalaze  između  ovih  ekstrema  pružaju  monetarne  usluge  veće
manje od 1. Gotov novac, čija stopa prinosa je jednaka nuli ima najviši trošak korišćenja, tako da
dobijaju manji ponder. Još manji ponder imaju sredstva akumulacije.

Monetarni agregati koje koristi većina centralnih banaka (pre svega Federaln

su jednostvni zbirni indeksi, u kojima su sve monetarne komponente jednako raspoređene:

Ovaj indeks podrazumeva da sve monetarne komponente jednako učestvuju u novčanoj

masi  i  da  su  savršeno  zamenljive  za  dolar.
prikazuje  na  pravi  način  učešće  svih  monetarnih  komponenti  u  stvaranju  novčane  mase.  Tokom
godina  javljali  su  se  različiti  pokušaji  da  se  utvrdi  indeks  koji  će  na  pravi  način
monetarnih  komponenti  unutar  prostog  zbirnog  indeksa.  Ovaj  indeks  se  rigorozno  primenjivao  u
mikroekonomiji i teorijskim osnovama konstruisanja monetarnih agregata. Upravo je to indeks koji
je  početkom  80-ih  godina  dao  William  Barnett,  što  je  doprinelo  konstrukciji  novog  pr
monetarnim  agregatima  zasnovanim  na  Divertovoj  klasi  superlativnih  količinskih  indeksnih
brojeva. Ovi agregati nazivaju se Divisia agregatima i izračunavaju se:

a koriste se od strane Banke Engleske, Federalnih rezervi i Narodne banke Poljske, kao
Evropske centralne banke, Banke Izraela, Banke Japana i Međunarodnog monetarnog fonda.

Može se zapaziti da empirijski pristupi definisanju novčane mase dovode do velike

zavisnosti izbora konkretne definicije novčane mase i ostalih monetarnih
stvarnih institucionalnih i drugih uslova koji postoje u jendoj zemlji. Zbog toga, pitanju tačne
definicije novca ne treba pristupati na dogmatski način.

1.4.

Operativni koncepti novčane mase

Razlike izmedju teorijske i operativnih defi

teroijska definicija vazi za svaki novac
samo za savremen novac

dok teorijska definicija istice stabilnost vrednosti kao predusloov da nesto postane novac,
dotle operativne definicije polaze od funkcija novca i ne isticu taj preduslov

iz teorijske definicije jasno proizilazi da novac ima specifican polozaj u privrednim
procesima, tj. da ima karakter javnog dobra, sto se iz operativnih definicija uopste ne
primecuje.

Barnett W.A., (1980.), Economic Monetary Aggregation: An Aplication of Index Number and Aggregation Theory,

USA, Journal of Econometics, p. 11-48

Laidler D., (1969.), The Definition of Money:Theoretical and Empirical Problems, Ohio (USA), Journal of Money,

Credit and Banking, p 509-522

http://en.wikipedia.org/wiki/Divisia_monetary_aggregates_index

isanog monetarnog agregata dao je početkom 80-ih godina William Barnett.

posmatra skalu finansijskih oblika počev od gotovog novca do instrumenata štednje. Oblici
finansijske aktive koji se nalaze između ovih ekstrema pružaju monetarne usluge veće
manje od 1. Gotov novac, čija stopa prinosa je jednaka nuli ima najviši trošak korišćenja, tako da
dobijaju manji ponder. Još manji ponder imaju sredstva akumulacije.

Monetarni agregati koje koristi većina centralnih banaka (pre svega Federaln

su jednostvni zbirni indeksi, u kojima su sve monetarne komponente jednako raspoređene:

Ovaj indeks podrazumeva da sve monetarne komponente jednako učestvuju u novčanoj

masi  i  da  su  savršeno  zamenljive  za  dolar.  Međutim,  postoje  mišljenja  da  ovakav  indeks  ne
prikazuje  na  pravi  način  učešće  svih  monetarnih  komponenti  u  stvaranju  novčane  mase.  Tokom
godina  javljali  su  se  različiti  pokušaji  da  se  utvrdi  indeks  koji  će  na  pravi  način

nti unutar prostog zbirnog indeksa. Ovaj indeks se rigorozno primenjivao u

mikroekonomiji i teorijskim osnovama konstruisanja monetarnih agregata. Upravo je to indeks koji

ih godina dao William Barnett, što je doprinelo konstrukciji novog pr

monetarnim agregatima zasnovanim na Divertovoj klasi superlativnih količinskih indeksnih
brojeva. Ovi agregati nazivaju se Divisia agregatima i izračunavaju se:

a koriste se od strane Banke Engleske, Federalnih rezervi i Narodne banke Poljske, kao
Evropske centralne banke, Banke Izraela, Banke Japana i Međunarodnog monetarnog fonda.

Može se zapaziti da empirijski pristupi definisanju novčane mase dovode do velike

zavisnosti  izbora  konkretne  definicije  novčane  mase  i  ostalih  monetarnih  agregata  od  karaktera
stvarnih  institucionalnih  i  drugih  uslova  koji  postoje  u  jendoj  zemlji.  Zbog  toga,  pitanju  tačne
definicije novca ne treba pristupati na dogmatski način.

i koncepti novčane mase

Razlike izmedju teorijske i operativnih definicija novca su :

teroijska definicija vazi za svaki novac – primitivan i savremen, aoperativne definicije vaze

dok teorijska definicija istice stabilnost vrednosti kao predusloov da nesto postane novac,

olaze od funkcija novca i ne isticu taj preduslov

iz teorijske definicije jasno proizilazi da novac ima specifican polozaj u privrednim
procesima, tj. da ima karakter javnog dobra, sto se iz operativnih definicija uopste ne

Barnett W.A., (1980.), Economic Monetary Aggregation: An Aplication of Index Number and Aggregation Theory,

Laidler D., (1969.), The Definition of Money:Theoretical and Empirical Problems, Ohio (USA), Journal of Money,

ia_monetary_aggregates_index

- 10 -

ih godina William Barnett.

Barnet

posmatra skalu finansijskih oblika počev od gotovog novca do instrumenata štednje. Oblici
finansijske aktive koji se nalaze između ovih ekstrema pružaju monetarne usluge veće od 0, ali
manje od 1. Gotov novac, čija stopa prinosa je jednaka nuli ima najviši trošak korišćenja, tako da

Monetarni agregati koje koristi većina centralnih banaka (pre svega Federalne rezerve SAD)

su jednostvni zbirni indeksi, u kojima su sve monetarne komponente jednako raspoređene:

Ovaj indeks podrazumeva da sve monetarne komponente jednako učestvuju u novčanoj

Međutim, postoje mišljenja da ovakav indeks ne

prikazuje na pravi način učešće svih monetarnih komponenti u stvaranju novčane mase. Tokom
godina javljali su se različiti pokušaji da se utvrdi indeks koji će na pravi način utvrdti učešće

nti unutar prostog zbirnog indeksa. Ovaj indeks se rigorozno primenjivao u

mikroekonomiji i teorijskim osnovama konstruisanja monetarnih agregata. Upravo je to indeks koji

ih godina dao William Barnett, što je doprinelo konstrukciji novog pristupa

monetarnim agregatima zasnovanim na Divertovoj klasi superlativnih količinskih indeksnih

a koriste se od strane Banke Engleske, Federalnih rezervi i Narodne banke Poljske, kao i u okviru
Evropske centralne banke, Banke Izraela, Banke Japana i Međunarodnog monetarnog fonda.

Može se zapaziti da empirijski pristupi definisanju novčane mase dovode do velike

agregata od karaktera

stvarnih institucionalnih i drugih uslova koji postoje u jendoj zemlji. Zbog toga, pitanju tačne

primitivan i savremen, aoperativne definicije vaze

dok teorijska definicija istice stabilnost vrednosti kao predusloov da nesto postane novac,

olaze od funkcija novca i ne isticu taj preduslov

iz teorijske definicije jasno proizilazi da novac ima specifican polozaj u privrednim
procesima, tj. da ima karakter javnog dobra, sto se iz operativnih definicija uopste ne

Barnett W.A., (1980.), Economic Monetary Aggregation: An Aplication of Index Number and Aggregation Theory,

Laidler D., (1969.), The Definition of Money:Theoretical and Empirical Problems, Ohio (USA), Journal of Money,